_{Photo by Ashim D’Silva}

Según estudios de la Universidad ESAN, entre 0.5% y 1% del Producto Bruto Interno (PBI) del país se pierde como consecuencia de la corrupción, un equivalente a casi el 5% del presupuesto general de la República. Esto, sin considerar el impacto económico negativo ocasionado por la incertidumbre política y social de los últimos años.

Elecciones Generales

Los últimos cuatro años, desde el inicio del gobierno de Pedro Pablo Kuczynski el 28 de julio del 2016, han sido marcados por un clima de corrupción, divisiones internas e inestabilidad política. Poco después de haber empezado, explotaron varios escándalos de corrupción que vinculaban a diversos funcionarios públicos con la constructora brasileña Odebrecht en la recepción de coimas en la licitación de obras públicas y en la entrega de dinero ilícito a favor de las campañas electorales de diversos candidatos presidenciales.

El resultado de la crisis política ha sido el paso de dos presidentes, cinco gabinetes ministeriales, la disolución del congreso y, finalmente, un llamado a nuevas elecciones parlamentarias para el 2020. Todo en menos de cinco años.

Ahora, la preocupación está enfocada en la capacidad del gobierno para sostener el crecimiento económico en un contexto de alta incertidumbre social y política. Además, la falta de visión respecto a las elecciones generales del 2021, específicamente el temor a la victoria de un posible candidato de izquierda, junto con el menor dinamismo en el entorno global también son riesgos importantes que podrían complicar el horizonte de inversiones en el corto plazo.

¿Cómo se ha visto afectada la economía?

Todo este entorno ha repercutido negativamente en el crecimiento económico del país y en las perspectivas actuales de los negocios. En el gráfico 2, podemos observar que ambas variables están fuertemente correlacionadas y que la confianza de los negocios ha venido disminuyendo desde finales del 2016. Notamos que este índice aumentó en el segundo trimestre del 2016 después de las elecciones presidenciales ante buenas expectativas del gobierno de derecha de PPK. No obstante, los numerosos escándalos de corrupción y la incapacidad del gobierno para realizar proyectos y reformas debido a la falta de apoyo parlamentario han contribuido con la creciente incertidumbre política, teniendo un impacto directo en la confianza de los negocios.

Gráfico 2: Crecimiento del PBI Real (AoA %) e índice de confianza de los consumidores.

Fuente: Banco Central de la Reserva del Perú. Elaboración propia.

El clima de obstruccionismo en el Congreso y la falta de apoyo popular al gobierno también se vieron traducidos en una menor inversión pública. La ejecución del presupuesto nacional para proyectos, por ejemplo, ha sido bastante baja durante los últimos cuatro años, por debajo del 70%, desde el inicio del gobierno de PPK a comparación del mandato anterior. No solo esto, sino que también vemos una clara tendencia a la baja para su ejecución (ver gráfico 3), la cual ha venido disminuyendo en aproximadamente 6% anual promedio desde el 2015. El gobierno actual tiene menos de un año para poder compensar la falta de avances de los últimos cuatro años antes de las nuevas elecciones en el 2021 en un contexto de gran incertidumbre política, aumentando potencialmente los sesgos a la baja para el crecimiento económico del país.

Gráfico 3: Ejecución de Presupuesto de Proyectos (%) por años: 2013-2019 a la fecha.

Fuente: Ministerio de Economía y Finanzas. Elaboración propia.

Según un informe de Macroconsult, se espera que se ejecute casi $71,000 millones en proyectos de inversión entre el 2019 y el 2023. Esto equivale a un promedio de $14,000 millones al año, lo que representará el 23% de la inversión total y el 5.4% del PBI en dichos años. No obstante, de no realizarse algunos proyectos que de momento se califican con probabilidad media, los flujos de inversión podrían caer hasta $9,000 millones en promedio, teniendo un impacto sumamente negativo en el crecimiento económico.

Tabla 2: PBI según sectores económicos (variaciones porcentuales anuales)

Fuente: Indicadores Económicos. Banco Central de la Reserva del Perú. Elaboración propia.

En general, los sectores con peor desempeño han sido aquellos relacionados a la actividad económica primaria como el sector de pesca, minero y de manufactura. El sector no primario continúa mostrando fortaleza, en particular en el sector de servicios y construcción (ver tabla 2), pero podría verse afectado ante una desaceleración económica más fuerte.

La caída en la actividad en el sector de pesca es explicada principalmente por el inicio tardío de la temporada de pesca y por la menor captura de anchoveta. En el sector de minería e hidrocarburos, la falta de desarrollo de nuevos proyectos y los movimientos sociales en regiones mineras, junto con la paralización del transporte de petróleo en el oleoducto norperuano por gremios mineros, han contribuido con la contracción.

En el lado de manufactura, la caída estuvo en el subsector fabril primario por la menor producción de harina de pescado, la menor fabricación de productos de metales preciosos y el retroceso en la refinación de petróleo. El lado no primario continúa creciendo, pero presenta una desaceleración debido a una menor producción de bienes de consumo masivo y bienes orientados al mercado externo.

Y en el mundo, ¿Qué ocurre?

En general, nos encontramos en un contexto de desaceleración global. El FMI rebajó sus perspectivas y predice un menor crecimiento económico para el 2019 y 2020 tanto para Perú como para el resto de las naciones como resultado principal de la guerra comercial entre EE. UU y el mundo.

Tabla 3: Proyecciones de los principales indicadores económicos para Perú y el mundo.

Fuente: Fondo Monetario Internacional. Elaboración propia.

La desaceleración global es un riesgo para el crecimiento peruano, exacerbando la desaceleración en las exportaciones y en los mercados primarios. El cobre, por ejemplo, representa más del 50% del PBI minero metálico, el cual representa casi el 10% del PBI nacional y el 61% del valor total de las exportaciones peruanas[1]. Vemos que el precio de este commodity está muy relacionado a los indicadores de crecimiento económico globales (ver gráfico 3). Por esta razón, el Perú está sumamente expuesto no solo a factores internos, sino que también a la volatilidad y crecimiento del resto del mundo.

Gráfico 4: Evolución del precio del cobre y del PMI Global*.

Fuente: Bloomberg. Elaboración propia. *Un índice mayor a 50 significa crecimiento y uno menor a 50 representa una contracción.

¿Qué ha hecho el BCRP al respecto?

El Banco Central de la Reserva del Perú (BCRP) es una institución autónoma, encargada de preservar la estabilidad monetaria dentro del país. Además, tiene diversos instrumentos para influenciar la tasa de crecimiento económico. Ante el contexto previamente discutido, el BCRP decidió recortar la tasa de referencia en agosto de 2.75% a 2.5% con el propósito de estimular el crecimiento económico, citando los riesgos a la baja de la actividad económica mundial, indicadores de la actividad económica primaria negativos y una menor ejecución de la inversión pública en el periodo enero-julio.

Gráfico 5: Tasa de referencia real y nominal del Banco Central de la Reserva del Perú (%).

Fuente: Banco Central de la Reserva del Perú. Elaboración propia. 

No mostraron preocupaciones respecto a la inflación, pero notaron que es probable que existan sesgos a la baja por la posibilidad de un crecimiento de la demanda interna menor al esperado. Consideramos que las expectativas de inflación probablemente se mantendrán en un rango de 2.1%-2.2%.

Gráfico 6: Evolución de la inflación principal y subyacente 2016-2019 (%).

Fuente: Banco Central de la Reserva del Perú. Elaboración propia.

Finalmente, en los gráficos 7 y 8 podemos ver la evolución del tipo de cambio de los principales países en la región latinoamericana (Perú, Brasil, Colombia y Chile). En general, toda la región ha seguido una tendencia a depreciarse respecto al dólar mientras que el Sol se ha mantenido relativamente estable a pesar de todo el contexto internacional, incluido el ruido político regional en los últimos años. Ello, ha creado una divergencia del Sol con respecto a la tendencia de la región.

Gráfico 7: Evolución del tipo de cambio (normalizado) para Perú, Chile, Brasil y Colombia.

Fuente: Bloomberg. (Base Ene- 2014=100)

A medida que aumentan los riesgos económicos, sociales y políticos, es probable que el comportamiento de la moneda se apegue más a la tendencia de los países vecinos. Por dar un ejemplo cercano, el peso chileno, que históricamente se ha comportado de manera muy similar al Sol, ha sufrido una depreciación como resultado de los recientes problemas sociales.

Gráfico 8: Evolución del tipo de cambio para Perú, Chile, Brasil y Colombia.

Fuente: Bloomberg.

En conclusión, vemos una serie de riesgos que, de realizarse, podrían llevar a una desaceleración económica aún más pronunciada. Si este fuese el caso, dependeríamos de la intervención del Estado a través del uso de la política monetaria y fiscal para contrarrestar un entorno internacional complicado y la creciente incertidumbre política y social.

Inversiones en el Perú, ¿riesgos subvaluados?

Actualmente, el Perú cuenta con una cultura financiera poco sofisticada y se caracteriza por tener un mercado sumamente concentrado, con poca información disponible respecto a opciones de inversión. En este sentido, muchas veces se crean sesgos conductuales que llevan a los inversionistas a tener una asignación de su portafolio poco eficiente sin suficiente diversificación.

Uno de estos es el sesgo de inversiones locales, que lleva a los inversionistas a sobreponderar las inversiones provenientes de su propio mercado. Esto se debe a que las inversiones en el mercado local usualmente pueden ser más conocidas, ser de más fácil acceso o estar sometidos a ciertos beneficios tributarios. Otras veces, los inversionistas tienden a tener un mayor optimismo sobre el panorama local en comparación de un inversionista extranjero, lo cual los lleva a subestimar el riesgo que toman.

En esa misma línea, estar concentrado en un mismo mercado puede llevarnos a “duplicar” el riesgo que tomamos. Nuestros ingresos, ya sea de empresas propias o como trabajadores dependientes, están directamente influenciadas por el crecimiento económico. Que nuestras inversiones también sean únicamente locales exacerbaría las pérdidas ocasionadas por una potencial desaceleración.

Gráfico 9: asignación de activos Portafolio Local (solo Perú) vs un Portafolio Diversificado global

Fuente: Data de retornos dado por la Superintendencia de Mercado de Valores y Bloomberg. Elaboración propia

*Portafolio Local: está compuesto únicamente por inversiones locales en renta variable (20%), renta fija (30%), fondos mutuos en dólares (40%) y fondos mutuos en soles (10%).**PORTAFOLIO DIVERSIFICADO: está compuesto con una combinación del portafolio local (10%) y un portafolio diversificado (90%). Este último, está compuesto por una combinación de renta fija global (70%) y renta variable global (30%).La porción de renta variable global tiene una rentabilidad anual de 3.9% y está cuenta con inversiones en EE. UU (55%), Europa (23%), Japón (9%) y mercados emergentes (13%). El portafolio de renta fija global tiene una rentabilidad anual de 6.9% y está compuesto por inversiones en mercados desarrollados (90%) y mercados emergentes (10%).

Tabla 4: Retornos del portafolio local vs portafolio global especificado en el gráfico 9

 Fuente: Data de retornos dado por la Superintendencia de Mercado de Valores y Bloomberg. Elaboración propia.

En el gráfico 9 y en la tabla 4, podemos observar los resultados de un ejemplo real comparando un portafolio local 100% vs un portafolio diversificado a nivel global. Si hubiésemos invertido en un portafolio diversificado nuestro retorno para el último año (2019) hubiese sido de casi el doble (10.2%) y de 5.1% anualizado para los últimos tres años (oct16-oct19). Además, una inversión más diversificada también nos ayuda a reducir el riesgo total del portafolio.

Revisando los resultados económicos al tercer trimestre del 2019 (3T2019) de las principales compañías que están representadas en nuestro mercado bursátil, confirmamos que la tendencia a corto plazo sigue siendo preocupante por todo el contexto mencionado anteriormente. Las compañías de los sectores de infraestructura y minería siguen mostrando un decrecimiento en sus ingresos y utilidades, mientras que los sectores de finanzas y consumo aún se muestran resilientes, pero principalmente gracias a una estrategia de eficiencia operativa. En general las utilidades habrían caído 0.8% comparado contra el mismo periodo del año pasado[2].

En ese sentido, nos llamó la atención, las ultimas noticias respecto a la gran acogida que están teniendo distintas alternativas de inversión local, sobre todo las que tienen como riesgo subyacente la solvencia financiera de las compañías. A continuación, mencionamos algunos de los fondos de inversión más populares junto con sus diferentes niveles de riesgo.

1. Fondos de Inversiones Inmobiliarias (FIBRA’s/FIRBI’s):
   1. FIRBI: Es un fondo de inversión en renta de bienes inmuebles, cuya finalidad es realizar inversión en proyectos inmobiliarios.
   2. FIBRA: Es un fideicomiso de titulización para inversión en renta de bienes raíces que tiene como objetivo desarrollar proyectos inmobiliarios, ya sea adquiriéndolos, construyéndolos y después arrendándolos.
      1. El riesgo de este tipo de fondos es la coyuntura económica. Por ello, destacamos lo importante que es tener claro como una diversificación es lo más sano, ante un contexto de mayor incertidumbre y mayores riesgos potenciales que podrían afectar nuestra economía.
      2. Adicionalmente, recordemos que usualmente estas estrategias cuentan con menos liquidez y son instrumentos de largo plazo. A pesar de que estos fondos han logrado acortar sus plazos de inversión, es importante tener en cuenta que el horizonte de inversión recomendado oscila entre 3 a 7 años.
2. Fondos de Inversión de Factoring: su objetivo es generar rentabilidad al prestar financiamiento de corto plazo a empresas a cambio de la cesión de derechos de sus facturas con un descuento para luego cobrarlas por su totalidad. Una gran parte de estas empresas son PYMES, pequeñas y medianas empresas con una facturación anual de 151-1,700 y hasta 2,300 UITs (S/. 4,200 c/u) respectivamente. El riesgo de este tipo de fondos es que el inversionista “toma” el riesgo crediticio del deudor. En un contexto de desaceleración económica, podríamos ver un incremento en el riesgo crediticio y una mayor probabilidad de impago de las facturas.
   1. Actualmente, algunas compañías en el mercado han estado teniendo problemas para hacer frente al pago de estas obligaciones. Recordemos que, por lo general, las compañías que recurren a este mecanismo de financiamiento tienen un elevado nivel de capital de trabajo requerido, con lo que necesitan generarse liquidez a corto plazo recurrentemente para seguir operando.
3. Fondos de Leasing Operativo: su objetivo es comprar activos requeridos por empresas domiciliadas en Perú, a fin de otorgar leasing operativo por los mismo por un periodo de tiempo. Por lo usual son compañías entre medianas y grandes que tienen grandes requisitos de financiamiento de activos específicos para sus operaciones. Principalmente sectores de infraestructura y minería son los mas recurrentes en utilizar esta vía, dado que es más barato que ir por un leasing financiero con una entidad bancaria.
4. Fondos de deuda privada: su objetivo es otorgar financiamiento a compañías PYMES que por algún motivo en especial tienen acceso limitado a un financiamiento bancario tradicional (sobre apalancamiento, investigaciones legales, costo bancario elevado, entre otros). En ese sentido, estos fondos, brindan líneas de crédito bajo estructuras legales complejas. Sin embargo, a pesar de que se toman todo el resguardo posible para mitigar el elevado riesgo crediticio al que se enfrentan, no olvidemos que el riesgo principal detrás será el contexto económico del país dado que son compañías que tienen una elevada dependencia a la demanda interna.
5. Otros fondos: existen diversos tipos de fondos adicionales, sobre todo en el lado privado de la regulación. Dado que no están dentro de lo que en el 2019 se consideran populares, no haremos un hincapié puntual en esos. Sin embargo, siempre se debe tener presente cual es el riesgo fundamental al cual estamos expuestos para el éxito de toda estrategia de inversión.

¿Cómo podemos diversificar el riesgo local?

Considerando que el PBI del Perú representa menos del 0.3% del PBI mundial[3], consideramos prudente que todo portafolio de inversiones no esté concentrado al 100% en inversiones locales. Sobre todo, en una coyuntura moderna, donde gracias a la globalización y desarrollo tecnológico, es muy fácil tener acceso a inversiones globales sin tener que viajar a otro país o mandar nuestros ahorros a ser custodiados al exterior.

A continuación, mencionamos algunas de las opciones de inversión con exposición al mercado internacional disponibles actualmente:

1. Invertir a través de una sociedad agente de bolsa: esta opción es más adecuada para inversionistas con bastante conocimiento de los mercados financieros dado que requiere que elijan los activos en los cuales desean invertir. Dependiendo del tipo de acción o índice, la tasa de impuestos puede ser mayor a la cuál están sujetas las inversiones locales.
2. Fondos Mutuos (FFMM): esta alternativa ofrece un abanico de posibilidades de estrategias de inversión, dentro de un marco de inversiones tradicionales (renta fija y renta variable). En ese sentido, se tendría que tener cuidado de no elegir una estrategia que tenga como foco inversiones locales, sino por el contrario un FFMM con enfoque internacional. Adicionalmente, tener el resguardo claro de en qué estaríamos expuestos, costos de administración e impacto tributario.
3. Fondos Alternativos:
   1. Estrategia de inversión en notas estructuradas: estos son productos más sofisticados que pueden ofrecer una protección al capital invertido. Ante una mayor volatilidad en el mercado, este tipo de productos pueden ofrecer retornos atractivos, minimizando la exposición de riesgo del portafolio total. Al ser productos más complejos, dentro de lo que se considera inversiones no tradicionales, lo recomendable es ir de la mano con un fondo o asesor que tenga claro todas las características y riesgos para que nos puedan explicar de una manera transparente. Así mismo, tener el resguardo claro de en qué estaríamos expuestos, costos e impacto tributario.
      1. Productos de capital garantizado: ofrecen un potencial de rendimientos entre 3% a 7% anual, pero aseguran la devolución total de la inversión sin perdida alguna.
      2. Productos ligados al riesgo crediticio: pagan un cupón periódico y dependen de una cartera de activos de renta fija. Ofrecen un potencial de rendimientos entre 5% a 7% anual actualmente. Su riesgo depende del riesgo crediticio de las empresas en las que se invierte. Por lo general, permite tener un excedente de retorno con respecto a invertir directamente en bonos tradicionales. Excelente para una coyuntura como la actual, donde la renta fija tradicional se encarece cada día más.
      3. Productos con barrera de protección: ofrecen rendimientos a la medida, dependiendo de la cartera de los subyacentes se puede obtener retornos de renta condicionada desde 5% hasta 12% anual en dólares.

Gráfico 10: Evolución de un producto con una barrera de protección del 50% vs un portafolio de acciones tradicional.

Escenario: entorno macroeconómico de incertidumbre y valorizaciones en general elevadas contra su historiaEl rendimiento de un portafolio tradicional (compuesto por tres acciones de manera equitativa: A, B y C) sería igual al promedio ponderado de sus rendimientos. Ej. 33%*(rend. acción A: 10%) + 33%*(rend. acción B: -5%) +33%*(rend. acción C: -29%) = – 8%El rendimiento de un portafolio sofisticado que invirtió en una nota estructurada (con barreras de protección de 50% y rendimiento condicional de 10% anual) tuvo un rendimiento de 10% dado que ninguna de las acciones (A, B y C) tuvo una pérdida de más del 50% (barrera de protección).

[1] Anuario Minero 2018, Ministerio de Energía y Minas (Minem).

[2] Estimación Kallpa Securities SAB (publicado en el diario Gestión).

[3] Banco Mundial. Cálculo propio.