_{Photo by Eduardo Soares on Unsplash}

Después de un 2020 extremo en varios sentidos, el 2021 fue un año de recuperación y de normalización, empujado por un manejo exitoso de las vacunaciones combinado con políticas fiscales y monetarias, hasta el momento, expansivas.

A medida que se acerca el nuevo año, recapitulamos los principales sucesos que afectaron al mercado en este 2021.

Coronavirus: vacunación y variantes

Las campañas de vacunación comenzaron a finales de diciembre 2020 y tuvieron primero un ritmo acelerado en países desarrollados. En estos se alcanzaron tasas de vacunación completa mayores al 60% durante el año, con variaciones explicadas por las diferencias en las estrategias frente a personas no queriendo vacunarse. En algunas partes de los países emergentes, el proceso de vacunación ha avanzado poco: en África, tan solo el 8.3% de la población ha sido vacunada.

Las muertes por el coronavirus han bajado de manera significativa en el año, pero no de manera lineal. Si bien el impacto progresivo de la vacunación las puso bajo presión, estas aceleraron en los primeros meses del 2021 debido a menores restricciones. La variante Delta protagonizó luego una nueva ola de contagios entre julio y setiembre, y la nueva variante Ómicron podría causar un nuevo rebote en las muertes.

Respuesta fiscal

Los impulsos fiscales sin precedentes de 2020 continuaron en parte, pero focalizándose cada vez más sobre el crecimiento a largo plazo, en lugar de ayudas de emergencia.

En EE.UU., se aprobó al inicio del año el “Plan de Rescate estadounidense” de $1.9 billones, compuesto principalmente de ayudas directas a los hogares. En noviembre, se votó una ley de inversión en infraestructura de $1 billón, enfocada en mejorar el transporte, los servicios públicos y las conexiones en banda ancha.

En la Unión Europea, el Mecanismo de Recuperación y Resiliencia de €800 billones, votado en 2020, aprobó los principales planes de inversiones propuestos por los países e inició con los desembolsos. Se prorrogó también el marco de ayudas estatales temporal a la economía hasta finales de año y la comisión europea ofreció un fondo adicional por €530 millones para apoyar medidas de emergencia contra la pandemia.

Respuesta monetaria

La inflación ha alcanzado niveles no vistos desde hace 30 años, por un desequilibrio histórico entre demanda y oferta de bienes y servicios. La demanda fue empujada por las restricciones COVID más leves y la acumulación de caja en los hogares, ayudados por políticas fiscales expansivas. Frente a eso, la oferta fue limitada por una cadena de suministro mundial todavía impactada por el COVID, una reactivación más lenta de la producción (especialmente para el petróleo, principal contribuidor en la inflación) y capacidades limitadas frente a una demanda con características nuevas. A pesar de este contexto de alta inflación, la mayor parte de los principales bancos centrales ha mantenido sus tasa bajas, pero mostrando una postura cada vez más restrictiva, sostenida por el alto crecimiento económico. 

 

La FED conservó su tasa de interés de referencia en 0.25%, pero tomó la decisión al final del año de reducir su programa de recompra de bonos de 120 a 60 mil millones mensuales, con el objetivo de acabar el programa en marzo 2022.

El BCE ha mantenido su tasa de referencia en 0.0% y ha continuado con el programa de compra de activos de emergencia por la pandemia (PEPP). Sin embargo, anunció el recorte del ritmo de compra de activos para enero y el posible final del programa para marzo del 2022.

 

Crecimiento del PBI: un rebote mejor que esperado

A inicios del 2021, los principales catalizadores/ riesgos para el año eran las campañas de vacunación, el potencial fin de las políticas expansivas, el endeudamiento de los países/compañías y finalmente la inflación. La implementación de las vacunas fue más exitosa de lo esperado, lo que ha permitido un aumento en las expectativas (ya altas) de crecimiento del PBI mundial para 2021 (+5.2% al inicio del año, hasta +5.8% actualmente), a pesar de las presiones inflacionarias y la desaceleración en China durante la segunda parte del año.

EE.UU.

El crecimiento fue impulsado por un consumo mucho mejor de lo esperado, a pesar de las presiones inflacionarias en la segunda parte del año. La tasa de desempleo cayó de 6.7% al inicio de año a 4.2%, en un entorno de escaza mano de obra.

Europa

Una coalición de centroizquierda ganó las elecciones legislativas alemanas, aumentado la posibilidad de una aceleración en las políticas de transición energética. El PBI de la Eurozona se ha recuperado más de lo esperado, especialmente gracias a las exportaciones, ayudadas por un Euro más débil. Por otro lado, las tensiones geopolíticas en el este del continente han escalado significativamente a finales del año, debido a tensiones tanto en Ucrania (acumulación militar rusa en la frontera) como en Bielorrusia (crisis de inmigrantes).

China

El crecimiento del PBI chino fue muy fuerte, pero más bajo que lo inicialmente esperado, en un año marcado por una represión regulatoria sin precedente. Una combinación de medidas contra los monopolios y prácticas anticompetitivas, así como de protección de los consumidores, golpeó particularmente el sector tecnológico. A eso se sumó una crisis de la deuda del sector inmobiliario, sector clave en el crecimiento chino. Las tensiones con EE.UU continuaron, especialmente vinculadas a una potencial confrontación con Taiwán.

América Latina

El repunte del crecimiento fue más alto de lo esperado en la región, pero se combinó con una aceleración de la inflación, lo que llevó a la mayoría de los bancos centrales a subir rápidamente sus tasas.

Argentina

El partido gobernante de izquierda, “Frente de Todos”, sufrió una derrota frente al partido de oposición “Juntos por el Cambio” en las elecciones legislativas de noviembre, perdiendo el control del Senado. A pesar de los controles cambiarios, el contexto de alta incertidumbre política y económica fue la fuente de un aumento severo en la inflación. Finalmente, Argentina continúa renegociando su deuda con el FMI a medida que se enfrenta a casi $18 mil millones en vencimientos en el 2022.

Brasil

Se aprobó un nuevo programa social llamado “Auxilio Brasil”, que duplica la ayuda monetaria que pagaba el anterior programa “Bolsa Familia”. Para financiarlo, el gobierno propuso cambiar la forma en la cual se calcula el límite del gasto público, lo cual generó incertidumbre sobre el compromiso de las autoridades con la estabilidad fiscal. Frente a una inflación galopante, el BCB aumentó de manera drástica su tasa hasta 9.25%, desde el mínimo de 2.00% en 2020.

Chile

La economía chilena tuvo un desempeño mucho más alto de lo esperado, gracias a un gran estímulo fiscal, retiros de pensiones y un manejo muy eficiente del COVID. El banco central aumentó su tasa de referencia a 4.0% desde 0.5%. En diciembre, el candidato de izquierda Gabriel Boric fue elegido presidente del país, aumentado la incertidumbre política y fiscal.

Colombia

La economía colombiana sorprendió también al alza, empujada por la inversión privada, a pesar de la inestabilidad política. Una propuesta de reforma tributaria, que incluía un aumento en los impuestos, genero protestas masivas que paralizaron al país por varios meses. Esta fue finalmente aprobada en septiembre del presente año. El banco central aumentó la tasa de interés a 3.0% desde 1.75%.

México

La coalición del presidente izquierdista López Obrador ganó la elección parlamentaria pero su partido perdió la mayoridad absoluta, limitando su margen de manobra en adelante. La economía mexicana presentó un crecimiento menor a la región, debido a un apoyo fiscal limitado. El banco central aumentó la tasa de interés a 5.5% desde 4.25% al inicio del año.

Perú

La elección sorpresa del izquierdista Castillo a la presidencia creó una elevada incertidumbre política, poniendo presión sobre la moneda peruana. A pesar de eso, el rebote del PBI fue más alto de lo esperado, impulsado por el alto nivel del cobre y la recuperación de la mayoría de los sectores económicos. El banco central elevó sus tasas desde 0.25% hacia 2.5%.

¿Cómo se vio impactada la renta variable?

Como en el 2020, el 2021 fue un año muy exitoso para la renta variable, con el precio del índice mundial ACWI creciendo 14%. Este rendimiento puede desglosarse entre un crecimiento muy fuerte de las utilidades, compensados parcialmente por una caída en los ratios de valorización (precio/utilidades por acción o P/E).

Las utilidades esperadas para los próximos 12 meses aumentaron 27% durante el año. Este crecimiento se concentró especialmente durante la primera mitad, empujado principalmente por la dinámica exitosa de las campañas de vacunación en EE.UU y Europa.

De su lado, el P/E equivalente cayó 10% en 2021, a medida que el crecimiento de las utilidades esperado para el futuro deja de incluir un fuerte rebote post-Covid. El aumento de los rendimientos de los bonos, vinculados al crecimiento económico e inflacionario, también contribuyo a la presión sobre las valorizaciones.

A diferencia de la gran rotación sectorial del 2020, los principales sectores han tenido un rendimiento positivo en el 2021: a la recuperación de las actividades económicas golpeadas inicialmente por el COVID, se le ha sumado la continuación de las tendencias de digitalización aceleradas por la pandemia. 

¿Cómo se vio impactada la renta fija?

Los rendimientos de los bonos soberanos aumentaron significativamente, impulsados por políticas monetarias menos expansivas dado un aumento generalizado de la inflación y una mejora en las perspectivas de crecimiento económico y de empleo. 

Se observó poca volatilidad en el mercado crediticio durante el año a medida que la recuperación económica se aceleró y dado un mayor apetito de riesgo. Sin embargo, se experimentó un ligero aumento en los niveles de riesgo crediticio durante la segunda mitad del año debido a un aumento en la inflación y en anticipación al fin del apoyo monetario por parte de la FED.

¿Cómo se vieron impactados los commodities?

Petróleo

Se observó un repunte mejor de lo esperado en los precios del petróleo, los cuales alcanzaron sus niveles máximos en seis años gracias a un déficit general en el mercado energético. La demanda de energía aumentó fuertemente a medida que la recuperación económica tomó impulso. Al contrario, la oferta de energía se vió limitada por una combinación de una menor producción en China y Europa (vinculados en parte a objetivos ambientales), problemas en las cadenas de suministro a nivel global, y el OPEP+ no alcanzando sus objetivos de producción.  

 

Materiales básicos

Los principales productos básicos (cobre, aluminio y zinc) han visto nuevamente un crecimiento fuerte de sus precios, gracias a la recuperación de la economía mundial. La demanda habría sido impulsada por un mayor gasto de los consumidores, nuevos esfuerzos de estímulos gubernamentales y una aceleración global en la transición energética. Por otro lado, se observó una oferta más reprimida dados los cuellos de botella y una producción más limitada por tensiones políticas.

Los precios del oro disminuyeron al mismo tiempo que el inicio de las campañas de vacunación redujo la incertidumbre sobre el crecimiento. Sin embargo, esta presión a la baja se ha visto parcialmente compensada por niveles inflacionarios elevados y tasas reales muy negativas, aumentando el valor relativo del oro. 

Aprendizajes de 2021

Como se esperaba, el 2021 ha sido un año récord de crecimiento después del choque del 2020, superando aún más las expectativas gracias al despliegue exitoso de las vacunas. De manera paralela, el repunte sin precedentes de la inflación fue el recuerdo que las políticas expansivas tienen un costo, no solo a largo plazo. En respuesta a esto, las políticas monetarias ya han empezado a endurecerse y las políticas fiscales deberían progresivamente seguir este camino, dado la explosión de la deuda. Esta combinación de inflación, tasas subiendo, deuda alta y, potencialmente, presiones fiscales más fuertes, serían los desafíos claves del año 2022.

Ante estos riesgos, será importante ser selectivos en la elección de activos dentro de nuestro portafolio de inversión y mantener una buena diversificación para lograr un adecuado manejo de riesgo. Dentro de esta línea, productos que ofrezcan protecciones al capital u otros mecanismos para cubrir la volatilidad en el mercado podrían ser una buena adición a nuestros portafolios.